金宏气体IPO：9成收入依赖中小企业 应收账款风险极大

金宏气体IPO：9成收入依赖中小企业 应收账款风险极大

曾挂牌新三板的苏州金宏气体股份有限公司（下简称“金宏气体”），于2016年提交主板IPO申请，此后又于2017年提交新版IPO招股说明书。和讯 通过研究金宏气体两版招股书，发现诸多疑点，公司虽对部分问题做了官方回复，但仍未能完全消除疑问。

一、前5大客户占比持续下降，应收账款风险加大

近5年金宏气体/侨源气体前五大客户占比情况对比

2018年

2017年

2016年

2015年

2014年

金宏气体前五大客户销售占比%

10.49

8.99

12.05

16.53

15.37

侨源气体前五大客户销售占比%

/

/

59.59

56.80

52.23

从上表可以看出，近五年前5大客户销售占比呈逐年下降态势，而作为金宏气体的同行侨源气体前5大客户占比保持在50%以上。

前5大客户占比逐渐下降至10%，意味着金宏气体90%市场依赖于既分散且规模与抗风险能力较低的中小企业，公司主营业务未来持续发展带来极大挑战与风险。

这从金宏气体的应收账款逐年上升可以看出一些端倪，根据金宏气体招股书，公司1年以上长期挂应收账款客户，多是因为经营不善导致。

金宏气体应收账款对比

2018年

2017年

2016年

2015年

2014年

应收账款—万元

16,610.14

14,435.13

13,484.07

10,935.87

9,955.83

应收账款占比营业收入-%

15.53

16.16

20.60

19.72

19.25

应收账款占比总资产-%

10.42

10.41

20.18

11.48

13.34

随着各行业调整与整合发展，尚不具规模优势的中小企业经营压力越来越大，下游客户分散引发应收账款上升，这对公司未来可持续发展会造成什么样的影响？金宏气体对此未能做出答复。

二、销售费用波动异常，或有经销商模式隐而不 ？

按常理，对于下游客户众多的金宏气体而言，要维持营业收入持续增长，势必就需要加大市场维持与开拓力度，那么销售费用就应与营业收入增长出现一定相关性，甚至要高于营业收入的增长。

实际上，金宏气体近五年销售费用如下：

金宏气体/侨源气体营业收入、销售费用与扣非净利润对比

金宏气体

2018年

2017年

2016年

2015年

2014年

营业收入同比增幅—%

19.74

36.51

17.99

7.28

16.70

销售费用同比增幅—%

-0.67

45.28

15.82

11.09

14.22

侨源气体

营业收入同比增幅—%

/

/

8.70

12.15

/

销售费用同比增幅—%

/

/

9.80

10.87

/

作为金宏气体可比公司的侨源气体，2014—2016年前五大客户占比一直维持在50%以上；同时侨源气体的销售费用增幅与营业收入增幅保持较高的一致性。

与侨源气体形成鲜明对比的是，金宏气体2017、2018年销售费用与营业收入增幅呈现较大波动，2017年营业收入增长36.53%，销售费用同比增幅却高达45.28%，而2018年营业收入增长19.74%，销售费用增幅却突减至-0.67%，呈现异常波动。

对此，公司回复说，2017年有渠道建设费加速分摊入销售费用，2018年无此费用发生影响。

根据金宏气体的招股书，对公司的销售模式模糊化处理，并未提及经销，而采用直销模式的金宏气体又如何在2017年因渠道建设而导致销售费用阶段性突增？

证监会反馈材料也提及这一事项，询问金宏气体是否存在经销，相关费用分摊方式及激励政策，并请保荐机构进一步核查说明。

三、靓丽现金流来自应付账款周期延长？

与其他IPO企业截然不同的是，近几年金宏气体的经营活动现金流持续靓丽，甚至于远优于净利润的增长。

金宏气体近5年经营指标对比

财务指标

2018年

2017年

2016年

2015年

2014年

营业收入—万元

106,979.39

89,345.83

65,448.36

55,468.93

51,706.86

营业收入同比增幅—%

19.74

36.51

17.99

7.28

16.70

净利润—万元

13,752.38

5,988.77

4,078.85

5,558.84

4,617.40

净利润同比增幅—%

129.64

46.82

-26.62

20.39

-24.52

经营活动现金流净额—万元

28,751.53

15,290.43

13,592.89

11,218.71

11,676.56

经营活动现金流净额同比增幅—%

88.04

12.49

21.26

-3.92

130.48

一般来说，要保证经营活动现金流的充裕，要么公司具有较强的技术或资源优势，对下游客户具有较强的定价权，通过预收款形式丰裕现金流；或者公司规模较大，对上游供应商的管控得当，通过适度的应付账款周转周期丰富现金流。

通路商沃尔玛以及白酒行业老大茅台(600519)都是现金流管理的典范。

金宏气体主营工业气体，公司招股书也明确表示，国内企业业内企业较多，特别在华东区域，竞争较为激烈，金宏气体如何在竞争激烈的市场中保持如此充沛的经营活动现金流？

以下是和讯 根据公司招股书整理的相关数据。

从以上表格可以看出，金宏气体存货与应收账款周转改变并不显著，公司的经营周期仅有此前的95天左右提升至80天。

但应付账款的周期却被大幅拉长，应付账款周转天数为10天左右，而2017、2018年，应付账款的周转天数平均延长至45天。

真正能展现公司现金流管理的是对应收账款与存货周转的管理效率，一味延长应付账款周转天数形成“充沛”的现金流如何具有可持续性？

证监会反馈材料也要求金宏气体对经营活动现金流远高于净利润，波动趋势与净利润不匹配原因及合理性做出解释，并要求其对同行业公司情况做出分析。

另外，金宏气体一面指出，公司其他业务收入主要是租赁、钢瓶检测收入，金额及占比较小，与主营业务收入具有一定的相关性；另一面财务 表却显示其他业务收入增幅远远高于主营业务收入的奇特现象。

甚至在主营收入增长19.74%的同时，成本却仅增长9.96%等诸多不合常理现象。

和讯 将对金宏气体持续关注。

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